【中金】元盛何以元盛：掌门人创业第一年就遭遇史上最大崩盘

内容来源：中金公司财富管理

在上一篇微信中，我们简单向您介绍了元盛（Winton）及其创始人大卫·哈丁（David Harding），以及

本篇微信中，我们继续向您分享元盛创始人大卫·哈丁创业初期遭遇“黑色星期一”的故事。

如今，大卫·哈丁已经是CTA领域以及投资领域的传奇人物，但在31年前的1987年，他只是一个26岁、初出茅庐、创业不足1年的毛头小伙。

1987年10月19日晚上8点半，在伦敦一家装修时髦的酒吧里，年轻的大卫·哈丁一边品尝着香槟，一边回顾着白天资本市场里的血雨腥风，一边盘算着这一天不菲的收益。

这一天是星期一，美股道琼斯指数（DJIA）在上周五下跌4.6%、一周累计下跌近10%后，再度大跌22.61%，创下有史以来最大的单日跌幅。稍早之前，香港股市大跌逾10%，亚太股市全面下泄；稍晚之后，英国富时指数（FTSE）也大跌了10.84%。

这一天也在日后被称为“黑色星期一”。

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大卫·哈丁在这一天并没有遭遇任何损失。恰恰相反，由于几个月前就在研究过程中发现，类似1929年的全球股市大崩盘有可能会很快重演，他早早就押注全球股市会下跌。

因此，在黑色星期一这天，他在不到一年之前联合创立的公司——AHL，收获颇丰。

预期到了股市崩盘，并做好了准备

哈丁1962年8月出生于英国伦敦的一个普通家庭。1982年，哈丁从剑桥大学毕业，并获得了理论物理学学士学位。

大学毕业后，哈丁以实习生的身份加入了一家名为伍德·麦肯齐（Wood Mackenzie）的券商。两年后，由于对期货的浓厚兴趣，他加入了华莱士期货公司（Matthey & Wallace），成为一名大宗商品交易员。

一年后的1985年，他又跳槽至Sabre资产管理——英国最早的一家期货管理基金（CTA），成为一名期货交易员。在这里，他开始将在剑桥学到的物理知识运用于期货交易的模型设计上。

两年后，26岁的哈丁认识了迈克尔·亚当（Michael Adam）和马丁·卢埃克（Martin Lueck）。亚当和卢埃克两人合伙，从2万5千英镑起步，投资于可可、咖啡豆、白糖、铝、铜、锌，建立了他们的第一商品期货交易组合。

哈丁加入了他们两人的团队，三人合伙，以10万美元起步，合伙创立了被称为AHL的期货管理基金。他们的商业模式很简单，为伦敦金融城的银行和券商客户提供商品期货交易的策略和服务，并从盈利中分成。这也是如今市场规模超过3300亿美元的CTA市场的雏形。

在创业的第一年，AHL不断的取得一个又一个的成功，用哈丁本人的话来说，“（三人的）合伙团队很快就变成了一家公司，在撒切尔主义治下的英国乘风破浪”。

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黑色星期一前后英国富时指数的表现。来源：wikipedia

所以，在1987年10月19日的那个晚上，哈丁在结束一天的交易后去了酒吧，品尝着胜利的滋味——他们单单在那一天里就为客户赚取了数十万英镑的利润。

对于一个成立不到1年的小公司来说，这个成绩还不赖。

但没有预料到美联储的强力救市……

黑色星期一，对于哈丁来说，并不像对其他人那样让人感到震惊和意外。

一方面，哈丁和AHL在当时的股票市场是空头，如果股市下跌，他们以及他们的客户能够从中大获其利；另一方面，几个月前，哈丁在研究1929年股市大崩盘的过程中发现，有明显迹象显示一场股市大崩盘会重演。

但是，预期到了大崩盘是一回事；亲身经历大崩盘，则是另外一回事。

“黑色星期一”的第二天，1987年10月20日星期二，全球股市似乎依然在大崩盘的余震中惊魂未定。香港宣布接下来的一个星期都会休市；英国富时指数在跌了10.84%后又跌了12.22%；美股当日开局不利，看起来似乎也不会有什么不同。

当天早上，哈丁在公司会议室里和一位拜访来的美国客人召开一个“重要会议”，两位合伙人和其他人则在正常工作。

据哈丁后来回忆称，会议刚开始不久，合伙人还告诉他，债券市场和利率市场表现良好。但在一个小时以后，会议室的门就不断被合伙人推开，告诉他一个又一个的坏消息，“债券强势反弹”、“金属强势反弹”、“利率期货又下跌了100个基点”……

这意味着，他们的盈利正在不断缩减，他们的亏损正在不断扩大。

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黑色星期一前后美国道琼斯指数的表现。来源：wikipedia

到那个“重要会议”结束时，他们当月10%的收益已经变成了15%的亏损。在一天前还显得潜力无限的AHL，此时连生存都已经显得岌岌可危了。

后来他们才知道，是美联储的强力救市，阻止了股票市场的进一步下跌。但正是由于美联储强力救市、大幅放松银根，导致了美元汇率的大幅下跌，进而使AHL的美元空头头寸得以弥补10月20日的亏损，并以正收益结束了1987年的第四季度。

这一方面得益于哈丁和AHL在杠杆使用上的谨慎态度，使10月20日的亏损不至于更加致命；另一方面则得益于CTA策略的多元化、分散化特点，使得一个头寸上的亏损能够被另一个头寸上的盈利弥补甚至覆盖。

大卫·哈丁从“黑色星期一”学到了什么

从1987年10月19日的“黑色星期一”，以及一天之后的“黑色星期二”，大卫·哈丁获得（或强化）的经验和教训中，两个无疑是最重要的。

第一个获得和强化的经验就是，有效市场理论（Efficient Market Theory）是无效的。

如果有效市场理论真的只是一种“理论”而不是信仰的话，黑色星期一这样的市场波动，会让这样的理论自动崩溃。在任何一个趋势跟踪者的模型中，1987年10月19日都是最赚钱的一天，而一天之后的10月20日则是最亏钱的一天。

在这两天里，股票市场和债券市场的波动达到了10个标准差（如果收益分布是正态的，且标准差是一个有“用”的统计数据）——换句话说，永远不会发生。

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1987年10月22日，大卫·哈丁投稿英国《泰晤士报》，指出黑色星期一源于人心变动，而不是组合保险。来源：Winton

在有效市场理论的支持下，人们为黑色星期一这样的股市下跌寻找各种理由：大国糟糕的贸易数据、重要国家央行行长的讲话、组合保险的泛滥、程序化交易的流行等等。但实际上，崩溃可能仅仅只是对市场过热、估价过高的股票市场的一次纠偏。

市场绝非完美，有效市场理论也并不有效，市场上到处都是各种各样的定价错误，甚至是非常明显、非常显著的错误。通过一定的科学方法，成熟的投资者可以持续性的从这些定价错误中获利。

哈丁从1987年学到的第二个经验就是对杠杆的谨慎使用。

出于对有效市场理论的深度怀疑，以及对类似黑色星期一事件重演的担忧，无论是在AHL，还是在之后的元盛（Winton），哈丁对杠杆的使用都极度谨慎。

无论历史收益有多高，在使用较大杠杆的情况下，只要遭受一定程度的本金亏损，所有本金和收益都有可能瞬间化为乌有。黑色星期一11年之后的长期资本管理公司破产事件(LTCM)，就是最鲜活而耀眼的例证。

正是在这样的谨慎态度之下，无论是在AHL，还是在元盛（Winton），哈丁都安全的度过了一个又一个的重大市场危机：1987年美国股市的“黑色星期一”、1998年的长期资本管理公司(LTCM)倒闭、2000年的互联网泡沫破灭以及2007-08年的全球金融危机。

如哈丁本人所言，被有效市场理论支持者轻巧的称为“肥尾”（fat tails）的类似黑色星期一这样的市场波动，拥有动摇世界金融体系基础的威力。哈丁和元盛（Winton）的目标，就是确保这样的一系列事件，不会成为其客户将要面对的主要问题。

结语

今年6月，元盛在中国的外商独资企业（WFOE）在基金业协会完成备案，正式启动其在华私募基金管理人业务。

元盛的目标是发掘和组织多元化的投资策略，为投资者提供与其他主要资产类别低关联的、经风险调整后的回报。

中金公司是元盛在华首个也是目前唯一一个券商合作伙伴。

中金公司在协助元盛将CTA策略带到中国市场、成功发行多期产品之后，将继续与元盛鼎力合作，为中国投资者提供更优的资产配置方案，和更多的分散配置、对冲风险的投资选择。

敬请关注。

参考资料：In Memoriam 1987 ‒ A Year That Shook Finance to its Foundations，David Harding，2017

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