上市公司价值观察：贝因美何以走到悬崖边？

金融界网站讯 7月18日晚间，贝因美(5.65 +0.18%,诊股)婴童食品股份有限公司（以下简称“贝因美”）发布重大事项停牌进展公告，称公司已与控股股东贝因美集团就乳制品上游行业重大资产出售事项进一步谈判和沟通，并已组织相关中介机构进行资产审计和评估工作。

而就在前几日，贝因美刚刚发布了2017年半年度业绩预告修正公告。公告显示，贝因美曾于2017年4月28日发布的一季度报中预计：2017年1-6月归属于上市公司股东的净利润同比扭亏为盈2，000万元～5，000万元。而此次业绩修正后，则由原来的预盈变为预亏3.5亿元-3.8亿元，变脸幅度达1850%。这已经是贝因美四年以来的第八次业绩变脸。

对此，业绩修正公告发布当天，深交所即发出《关注函》，要求对业绩调整等相关事项进行说明，并明确表示，2016年贝因美实现净利润-7.81亿元，若2017年继续亏损，公司股票交易将被实施退市风险警示。

出售资产自救、ST帽子高悬头顶，曾经的国内一线乳粉品牌贝因美是怎样一步步走到了这般田地？

焦灼的前三年：业务变更 屡次换帅

贝因美成立于1992年，在婴幼童行业摸爬滚打多年后，于2011年在深交所挂牌上市。彼时贝因美的公司全称还是“浙江贝因美科工贸股份有限公司”，主营业务包括婴幼儿产品、儿童食品、服装、玩具、乳制品（含婴幼儿配方乳粉）等。事实上，此前三聚氰胺事件的爆发并未对贝因美造成太大影响，反而让其借机占据了更多的本土乳业市场份额，迅速扩大影响力。根据AC尼尔森的调研数据，2011年贝因美婴幼儿奶粉排名稳居前列位，国产品牌中保持排名第一。与此同时，自2008年起贝因美逐步布局婴童日用品、服装等相关用品领域，打造婴童生活馆等概念，意图谋求整个婴童行业的产业链。

然而，多元化发展的结果却不及预期。据贝因美2012年年报数据显示，主营业务中奶粉类产品、米粉类产品、婴童用品毛利率分别为65.96%、63.68%、34.43%，婴童用品业务的毛利率与其他产品明显差距巨大。而婴童用品的营收状况也是连年下降，2011年营收同比下降18.61%，2012年同比下降8.72%。也因为此，该类业务招来了大股东的不满。2012年11月13日，贝因美公告称，收到持股超过5%的股东J.V.RINTERNATIONALLIMITED向该公司董事会提交《关于建议公司专注婴幼儿食品业务、出售婴童用品等业务的提案》，建议公司专注做精做强婴童食品主业，出售婴童用品等业务。

2012年12月14日，贝因美公告表示，公司和全资子公司贝逗食品与控股股东贝因美集团签订《资产转让协议》，以1块钱的价格向其转让婴童用品业务，其中包括：杭州生活馆100%股权（含所持宏元保险100%股权）、杭州比因美特100%股权及杭州丽儿宝100%股权及涉及婴童用品相关业务的注册商标、专利等。这也是贝因美第一次向其控股股东贝因美集团出售资产。

贝因美历年盈利情况及相关数据统计

　　显然，从上表的数据可见，剥离婴童用品业务起到了一定的效果。2013年贝因美营业收入增速提升，同比增长14.24%，净利润则同比增长了41.54%。

此外，值得一提的是，贝因美自上市当年起，“掌门”之位多次变更。由上文表中数据可见，短短四年间换帅四任，在任何一家企业都当属罕见。据此前贝因美多次发布的公告显示，谢宏辞职理由为“个人健康原因”，朱德宇和黄小强的辞职理由均为“个人原因”。在这期间，公司内部同时有10多名高管离职。贝因美董秘鲍晨曾对媒体表示，“高层更迭是因为贝因美在不断调整战略，对贝因美公司的震动不会太大，贝因美的创始人谢宏还是大股东。”

对此，中国食品产业评论员朱丹蓬在接受金融界采访时指出，贝因美整个骨干团队的流失、换帅过度，直接导致了其内部运行不畅，也为贝因美未来的发展埋下了隐患。

倒退的后三年：渠道有硬伤 成“甩锅能手”

时间进入2014年，从上文表格数据可见，贝因美的业绩开始快速开倒车，营业收入连年大幅下降。2015年净利润看似提升，可从扣非净利润来看，贝因美的盈利状况实际是在不断恶化的。到2016年净利润下降幅度高达853.24%。三年时间，贝因美的业绩如同坐上了过山车，蹭蹭直下，甚至到如今不得不面临再亏损就要ST的局面。三年里贝因美发生了什么？

2014年2月，贝因美公告变更公司名称，由“浙江贝因美科工贸股份有限公司”更改为“贝因美婴童食品股份有限公司”，表明其正式剥离非食品业务。两个月后，贝因美公布了2014年一季报，一季度公司实现营业收入10.88亿元，同比减少35.85%；归属于母公司股东的净利润6857.51万元，同比减少36.34%。不太理想的成绩让外界纷纷猜测，贝因美的发展已然进入了瓶颈期。

对此，时任贝因美董事长的王振泰表示，“2014年的一季度是公司有史以来的非常低估时期。目前的贝因美正在进行二次创业，深感压力山大”。

为此，低谷期的贝因美进行了大刀阔斧的改革。一是拓宽产品体系。在自身奶粉业务基础上，发展儿童奶业务，同时引进原装进口奶粉产品。二是渠道变革。据贝因美2014年年报数据显示，2014年4月起，贝因美以控股80%的方式分别与自然人共同出资在西安、南京、郑州、武汉、合肥、宁波、上海、杭州八个地区设立营销控股子公司，以期开辟更多市场、提振销售。根据王振泰当时对媒体的回应，贝因美的目标仍主要放在了其早先便主攻的乡镇市场和三四线城市市场，继而扩大范围。因此，实际上走的还是”农村包围城市”的路线。

朱丹蓬认为，这一策略失误正是贝因美遭遇滑铁卢的重要原因。在他看来，早期这个战略的运用确实能让其迅速打开市场。然而，在消费升级的大背景下，很多区域性品牌以及外资品牌都把重心放在一二线市场，随着整个三四线市场消费的升级，受一二线市场品牌效应的影响，造成贝因美在整体品牌上的优势缺失。由于贝因美未能与时俱进地调整营销策略，结果导致其在三四线市场的失守和一二线市场的空白。

另一方面，贝因美产品的销售在前期主要采用经销商模式，极分散且不易管理，一方面很难实现对产品价格和流向的有效把控，另一方面也很难通过有效的激励手段提升渠道商的积极性。直至2015年上半年，公司才启动经销商转型，把经销商变为代理商体制，缩短销售链条。

除了销售渠道方面的硬伤，贝因美还是个“甩锅能手”。在2016年贝因美发布的半年报中，其将亏损的原因归结于上半年假奶粉事件的爆发，再加上婴幼儿奶粉注册制的影响。然而，在遭到深交所质询后，贝因美最终回应称，亏损的原因主要是为了应对激烈的市场竞争，公司增加买赠促销活动力度，使得营业收入同比下降，上半年买赠活动增加导致营业收入同比减少近两亿元，影响了净利润。

此次业绩大变脸，贝因美也是类似的解释，“因为配方注册未在预期时间发布，配方注册过渡期行业秩序混乱，公司面临激烈的市场竞争，渠道商审慎观望，导致当期销售低于预期”。当然也再次遭到了监管层的问询，目前贝因美还未对此作出回应。