海南葫芦娃不找爷爷找资金，财报数据存疑，大股东吃相难看！

2019年5月31日，海南葫芦娃药业集团股份有限公司向上交所提交《首次公开发行股票招股说明书》，准备开启自己的主板IPO之旅。

当然，这次，葫芦娃不准备找爷爷，而是找资金。

按照招股说明书的介绍，海南葫芦娃初期募集资金总额约4.36亿元，主要用于葫芦娃药谷口服固体车间GMP扩建及研发中心升级项目、儿科药品研发项目、药品的推广和营销体系建设以及补充公司日常流动性资金等。

01

葫芦娃简况-儿童药品、中成药赛道的闯入者

2008年成立的葫芦娃药业，主营业务是儿童药品的研发、生产和销售为发展特色，产品广泛涵盖于呼吸系统类、消化系统类以及全身抗感染类等多个药物领域。

据招股说明书披露，经过11年的发展，“葫芦娃药业已经在中成药、儿科用药等领域积累了丰富的研究、生产以及销售经验，‘葫芦娃’品牌在行业及消费者心中享有较高的知名度与美誉度，并建立起基本上覆盖全国主要省市的营销网络体系。”

招股书中说，在儿科用药市场，素有“北有小葵花，南有葫芦娃”的说法。这种说法，可能是本案高薪聘请营销团队造势的结果。

对于一家上市公司来说，这么做无可厚非。主要因为这个赛道太赚钱了。

葫芦娃所处的赛道，是中医药制药行业中的小儿用药。

根据中国证监会《上市公司行业分类指引(2012年修订)》，发行人所处行业属于“C27医药制造业”；根据《国民经济行业分类与代码》(GB/T 4754-2017)，发行人所处行业为“医药制造业”。在招股说明书中，本案反复强调“公司以儿科用药为发展特色，主要从事中成药及化学药品的研发、生产和销售。”

在儿科用药方面，随着全面二胎政策的实施，以及国内生活水平的提高，居民对儿童用药的质量要求和价格承受能力上升，儿童用药消费需求依然旺盛。目前儿童药市场规模(包括医生开处方药时给儿童使用药品减半部分)已经突破1,200亿元，增速保持在8.5%左右。

随着居民对儿童健康的日益关注，综合医院儿科门急诊量增长迅速，儿科门诊人次及占比逐年提高，2007年至2017年我国综合医院儿科门诊人次由9,798万人次上升至24,220万人次，占比由8.22%上升至9.89%；儿童专科医院的入院人数也逐年增加，由2007年78.12万人上升至2017年193.51万人，体现了我国社会对儿科疾病旺盛的医疗需求。

我国儿童患病的三大种类分别是呼吸系统疾病、消化系统疾病以及传染病。根据南方医药经济研究所发布的调查报告，儿童呼吸系统疾病患病率高居榜首，0-4岁和5-14岁儿童组患病率分别为16.09%和7.44%，患病率分布超过70%。

本案生产的药物，主要集中在儿童呼吸系统和消化系统疾病用药方面。

从招股说明书的数据来看，本案一共拥有口服儿科用药24个品种，其中口服儿童专用药品(不含成人儿童双跨产品)共有17个品种，涵盖儿童常见的呼吸系统疾病、消化系统、抗感染用药及营养剂用药。

总结起来，公司的主要营收来自于西药主要是仿制药、常用药。儿童专用药大多为中药制剂。

从行业赛道再细分，公司营收主要来自儿童呼吸系统专用药，消化系统专用药和抗感染专用药。

本案生产的呼吸系统专用药，包括小儿肺热咳喘颗粒、注射用盐酸溴己新、复方板蓝根颗粒、夏桑菊颗粒等， 2016 -2018年呼吸系统用药实现销售收入2.84亿元、3.99亿元和5.21亿元，占公司收入比例分别为58.40%、60.93%、53.04%。

本案在售的消化系统用药主要包括肠炎宁胶囊/颗粒、奥美拉唑肠溶胶囊、注射用奥美拉唑钠、陈香露白露片等。2016-2018年，本案消化系统用药销售收入分别为0.86亿元、1.26亿元也2.44亿元，占公司销售收入比重分别为17.74%、19.31%、24.84%。

在抗感染药物方面，本案主要产品为头孢克肟分散片、注射用氨曲南、注射用克林霉素磷酸酯等品种。报告期内，本案抗感染类药物销售额分别为0.69亿元、0.74亿元、1.31亿元，占发行人销售收入比例分别为14.23%、11.40%、13.32%。

看公司的主营业务收入，似乎在这条赛道中赚的盆满钵满。

但是仔细深挖财务数据，你会发现一个不一样的葫芦娃，甚至可能是黑化葫芦娃。

02

猫腻！主营业务快速增长背后的疑似关联交易

据葫芦娃招股书披露，2016-2018年，公司主营业务收入持续保持快速增长。

2017年和2018年分别为34.40%以及50.19%，年复合增长率维持在40%左右。

快速增长的销售份额同时带动了报告期内净利润的增长：

2016-2018年，公司分别实现净利润0.34亿元、0.49亿元以及1.01亿元，2018年净利润增幅高达104.65%。

同时，报告期内，公司的毛利率也以十个百分点的速度持续增长，分别为40.25%、48.55%以及61.38%。葫芦娃解释公司毛利率的平稳增长主要得益于近年来两票制下配送商销售模式收入及占比逐年提高的影响。

其实，分析公司招股书中数据，我们不难发现：

报告期内，连锁医药企业一心堂(002727.SZ)和益丰药房(603939.SH)均为公司的前五大客户，2017年及2018年合计占葫芦娃总销售额的9.85%、5.68%。

而这两家上市公司的实际控制人则分别位列葫芦娃的前十大股东当中：2018年6月，阮鸿献(一心堂)斥资5959.84万元认购葫芦娃537.60万股，高毅(益丰药房)斥资4150.72万元认购葫芦娃390.80万股。

下游客户有大股东撑腰对于销售自然是有利的，但葫芦娃上游供货商出现了诡异的问题。

报告期内，葫芦娃曾向其2017年前五大供应商之一的广西南宁红树林中药材有限公司(以下简称“红树林”)分别采购中药23.85万元(2016年)、2,466.21万元(2017年)以及421.40万元(2018年)。

经查，红树林于2016年10月成立，在其成立不到一年时间里，就在2017年成为葫芦娃的主要供销商，并迅速接下2500万元的大单。

更为诡异的是，在红树林业务暴增，正在大赚特赚的时候，却在2019年05月24日公告解散(葫芦娃招股书披露之前)。

根据招股说明书的披露，红树林已经坐实了是葫芦娃的关联方，双方进行的交易是关联交易。2018年，为了能够避免关联交易，葫芦娃停止向红树林采购。

虽然交易停止，但账面上远超红树林公开披露的采购数据，让人对随后红树林的注销行为有了毁尸灭迹的怀疑。

据启信宝企业年报相关功能披露，红树林2017年申报的主营业务收入只有191.18万元(修改时间2018-06-27)，而该营收数据已于2019-06-28修改为1095.12万元，但不管是改前还是改后的数据，都与葫芦娃当年的采购数据有很大出入。

03

IPO之前，离奇突击派发股利

本案，除了营收存在调节嫌疑外，最让人侧目的就属股利支出。

报告期内，公司的资产负债率分别为75.99%、56.47%以及44.63%，下降趋势较为明显，逐步趋近可比公司平均值。

这主要是由于2017年及2018年，公司通过多次股权融资，分别获得股权增资1.4亿元、2.23亿元。获得增资之后，公司的现金流逐渐丰富，长短期负债的持有比例逐渐下降，公司整体流动性和偿债能力都在不断提升。

但，相较于同行业可比公司，葫芦娃各类偿债能力指标还有很大的优化空间。

报告期内，公司的资产负债率远远低于可比公司平均值，其最为相近的可比公司葵花药业资产负债率一直维持在30%左右，较为平稳；葫芦娃的流动比率和速动比率伴随着外部融资缓慢提升，但是仍与可比公司平均值相差较大。

一般来说，这种情况的出现，能够至少反应两种情况，

其一，公司现阶段融资渠道较为单一，融资效率不高；

其二，公司分红产生现金流下降。

本案中，公司董事会在发展初期就进行一次突击分红。

据公司招股书披露，公司于2018年6月24日召开的2017年度股东大会上，决定向全体股东每10股派发现金红利6.25元(含税)，共计派发现金7000万元，其中，作为员工持股平台的宁波中嘉瑞投资合伙企业(有限合伙)放弃了分红， 分红金额等多数落入实控人及亲属手中。

在突击分红之后，卢锦华、汤杰丞、汤旭东分别获得714万，686万和400万股葫芦娃药业的股份。

好一个左手倒右手的资本大挪移。家族控股的标签，算是贴牢实了。

截止到本文发出时，本案依旧没有公告2019年半年报数据。

葫芦娃在等什么？